美國頁巖油氣的發(fā)展一度被稱為革命，這場“革命”使曾經(jīng)的油氣進口大國一躍成為油氣出口國。然而，美國頁巖油氣近些年來的發(fā)展卻每況愈下。新冠肺炎疫情暴發(fā)后，很多頁巖油氣公司被疫情掀起的巨浪所吞沒。

2020年6月，曾經(jīng)的頁巖油氣行業(yè)巨頭切薩皮克能源公司申請破產(chǎn)保護，此時該公司的市值僅為1.16億美元，而債務卻高達90億美元。鼎盛時，該公司市值超過370億美元。

經(jīng)過七個月的掙扎，切薩皮克于2021年2月從破產(chǎn)中恢復過來，并乘著低利率的東風籌集了10億美元，今后該公司將變成一家規(guī)模更小、更專注的運營商，放棄大規(guī)模資本擴張，項目投資將圍繞現(xiàn)金流量進行。

切薩皮克的興衰，既是美國頁巖油氣行業(yè)慘遭新冠肺炎疫情“洗牌”的標志性事件，也是美國頁巖油氣革命風光不再的縮影。

美國頁巖油氣行業(yè)的軟肋

最近國際油氣價格趨于漲勢，不少人可能會認為美國頁巖油氣又會迎來新發(fā)展，但筆者認為美國頁巖油氣行業(yè)存在嚴重泡沫，成于資本，卻也敗于資本。

歷史上所有的工業(yè)革命都離不開兩大支柱：其一是技術，其二是金融資本。美國頁巖革命之所以成功，得益于技術和資本的高效率結合。

在技術上，美國頁巖革命的實現(xiàn)主要是由于水平鉆探和水力壓裂的進步，技術上的突破使得石油和天然氣得以從以前無法開采的巖石中開采出來。然而光靠技術是不夠的，還需要資本介入，才能讓技術發(fā)揮作用。

美國頁巖行業(yè)募集資金主要是發(fā)行企業(yè)債和以油氣儲備為擔保獲取銀行貸款這兩種方式，這與常規(guī)油氣開采不同，常規(guī)油氣公司大多用企業(yè)內(nèi)部資本投資。

這樣的籌資方式，使得頁巖氣公司的負債率比常規(guī)油氣公司高得多。為此，頁巖氣公司要保持比常規(guī)油氣公司更高的流動資金，才能保證能夠償債。然而負債是把雙刃劍，在頁巖油氣行業(yè)景氣的時期，負債可以擴大收益，但在油氣價格下跌時，就會加大企業(yè)的損失。

在頁巖氣繁榮的大部分時期，油價都在高位，同時利率處于低位。2008年金融危機以后，為恢復經(jīng)濟增長，美聯(lián)儲一直保持低利率。新冠肺炎疫情席卷全球后，美國更是實行無限量化寬松的貨幣政策。這樣的大環(huán)境下，如本文開頭所提到的，切薩皮克能源公司又于今年2月絕地逢生。

美國頁巖油氣行業(yè)一直無法從其運營現(xiàn)金流中為其鉆探項目提供資金，因此資本的不斷流入對于維持其生存至關重要，但由此導致的債務成本也讓頁巖油氣公司不堪重負。僅2019年，切薩皮克支付的借款利息就超過6.5億美元。一旦油價下跌，借款利率上升，或二者同時出現(xiàn)，公司就會陷入財務困境。

2020年，新冠肺炎疫情席卷全球，原油價格暴跌，切薩皮克資金鏈斷裂，不得不申請破產(chǎn)保護。

北美頁巖氣行業(yè)的主力并非切薩皮克這樣的大型公司，而放眼整個行業(yè)，“依靠資源量舉債、擴大生產(chǎn)、期貨市場賣出遠期產(chǎn)量、上市融資或者舉債、再買地圈資源、再擴大生產(chǎn)、再賣出遠期產(chǎn)量”，是北美中小頁巖公司的典型玩法。

一旦油價短時間內(nèi)多次大跌，遠期收益不足，再加上高債務，就足以摧毀這樣的閉環(huán)。Diamondback公司是頁巖油氣的主要生產(chǎn)商之一，但這家市值50億美元的公司，光債務就達55億美元，每年12億美元的虧損讓投資人完全看不到希望。

頁巖能源開采是一項資本密集型業(yè)務，嚴重依賴廉價信貸生存。頁巖油井產(chǎn)量的下降速度比傳統(tǒng)油井快得多，這意味著能源公司必須保持高速度鉆探，才能維持產(chǎn)量，而這通常是靠巨額債務提供資金。

根據(jù)德勤數(shù)據(jù)，自2010年以來，美國頁巖油氣產(chǎn)業(yè)的資本消耗已高達3000億美元。

北美頁巖油氣行業(yè)在2000年以后出現(xiàn)爆發(fā)式增長，市場隨之供過于求，這意味著生產(chǎn)者必須接受價格減半的現(xiàn)實。當遇到2008年金融危機、2020年新冠肺炎疫情這樣的“黑天鵝”事件時，頁巖油氣公司脆弱的平衡便迅速坍塌。

除此之外，大多數(shù)頁巖油氣田只能保持三年內(nèi)產(chǎn)量增速平穩(wěn)，隨后產(chǎn)量明顯下滑，目前的頁巖油氣開采技術還無法打破這一瓶頸。因此，早期開發(fā)者確實能從產(chǎn)量中獲益，但晚到的投資者，利益就無法保證。

頁巖油氣將何去何從

特朗普在位期間退出了《巴黎協(xié)定》，廢除了美國針對傳統(tǒng)化石能源行業(yè)的所謂不公平的政策法規(guī)；同時將土地和水域等資源向傳統(tǒng)化石能源行業(yè)傾斜，以此來擴大美國的化石能源生產(chǎn)；為了進一步促進美國的終端基礎建設，特朗普政府還打破連續(xù)多年的僵局，批準了Keystone XL Pipeline等管道的建設。

這樣的局面在拜登政府上臺后立即反轉。拜登政府計劃在2035年實現(xiàn)電力生產(chǎn)的脫碳，2050年實現(xiàn)凈零排放?；诖吮尘?，拜登政府重新加入了《巴黎協(xié)定》，還取消了特朗普期間批準的Keystone XL Pipeline管道的建設。同時出臺了限制溫室氣體排放等相關的政策。

拜登政府明確呼吁，逐步淘汰化石能源，轉向新能源的發(fā)展。整體而言，就能源領域的發(fā)展，拜登政府與特朗普政府發(fā)展能源的重心恰恰相反，特朗普政府總體上重化石能源輕新能源；而拜登政府則重新能源的發(fā)展而抑制化石能源。

雖然常被冠以“革命”前綴，但頁巖油氣依然是傳統(tǒng)化石能源。

美國的低利率還能維持多久，答案將左右美國頁巖油氣行業(yè)的未來。

新冠肺炎疫情暴發(fā)以來，全球經(jīng)濟發(fā)展整體呈下滑趨勢，很多經(jīng)濟活動處于收縮狀態(tài)。美國為應對經(jīng)濟市場疲軟，實行無上限量化寬松政策，利率降低至零。這種局面將維持多久，業(yè)界矚目。

2021年6月，中證網(wǎng)發(fā)表的“美國超寬松貨幣政策還能持續(xù)多久”文章引起廣泛關注，根據(jù)該文作者分析，美國向市場“撒錢”已經(jīng)引發(fā)不少負面問題。

首先，美國向市場投放大規(guī)模的資金并未進入實體經(jīng)濟，反而流入金融市場的口袋，這不僅沒能起到刺激實體經(jīng)濟的效用，還可能由于金融市場的資本泛濫引發(fā)高風險。

其次，美國財政刺激額度和“放水”計劃的風險均在增加，這會給美國的財政政策施加壓力。

最后，美國近期就業(yè)和通貨膨脹等經(jīng)濟發(fā)展風向標沒有向好的方向發(fā)展，卻出現(xiàn)了“樓市價格熱”的現(xiàn)象，這說明美國量化寬松已經(jīng)出現(xiàn)了邊際效益遞減。

美聯(lián)儲既然已經(jīng)發(fā)現(xiàn)問題所在，定然不會置之不理繼續(xù)任由量化寬松和低利率在市場泛濫。換言之，美國想要一直保持低利率是不太可能的。

經(jīng)濟社會的繁榮離不開能源，但是能源卻可以相互替代，我們告別了薪柴時代，循著工業(yè)革命的路徑，有一天也會告別油氣時代。在能源“競技臺”上，油氣行業(yè)曾是“明星”，但是當更清潔、更高效、更環(huán)保的能源能夠跟上經(jīng)濟發(fā)展的步伐時，曾經(jīng)的“明星”終將謝幕。

來源：財經(jīng)十一人