產(chǎn)業(yè)發(fā)展有一定規(guī)律,在周期跌宕中尤為明顯,也更容易出現(xiàn)機會。盡管每次周期局部有所不同,但內(nèi)在邏輯總有一致之處。
光伏行業(yè)歷經(jīng)多個周期,有兩個明顯特點:一是長期的跌宕起伏,二是短期的表現(xiàn)分化。這也構(gòu)成了光伏產(chǎn)業(yè)研究的重點。
如今,這一輪光伏景氣度,再一次走在了岔路口,行業(yè)短期驅(qū)動力已經(jīng)發(fā)生變化,靜態(tài)的或者線性的分析邏輯容易出現(xiàn)錯誤,因此拉長周期洞察光伏行業(yè)的長周期邏輯尤為重要。
01技術(shù)迭代與產(chǎn)能領(lǐng)先的螺旋上升定律
光伏行業(yè)有兩個重要的驅(qū)動力,一個是長期驅(qū)動力,一個是短期驅(qū)動力,并互相作用,呈現(xiàn)螺旋上升的特點。
長期驅(qū)動力是技術(shù)迭代。
技術(shù)迭代周期三五年不等,或長亦或短。
這是新技術(shù)不斷從0到1的階段。光伏歷史上比較有影響力的技術(shù)迭代,比如單晶替代多晶,從設(shè)備到材料產(chǎn)業(yè)體系都實現(xiàn)了顛覆性的重構(gòu)。
短期驅(qū)動力是產(chǎn)能或者資本。
在技術(shù)迭代的長周期里,就是產(chǎn)能起伏的短周期。
在從1到10的階段,擁有技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢的企業(yè),往往率先擁有產(chǎn)能優(yōu)勢。但由于產(chǎn)能需要資本支持,并非所有玩家都具有資本實力或者資本野心,因此在技術(shù)應(yīng)用初期的從1到10階段,產(chǎn)能布局會有一定差異,早期產(chǎn)能可以坐擁產(chǎn)能不足的超額紅利。這個比如初期的單晶硅片企業(yè)。
在從10到N的階段,下游需求爆發(fā),擁有存量產(chǎn)能或者產(chǎn)能擴(kuò)張迅速的企業(yè),可以抓住短期產(chǎn)能不足的機遇,獲得短期的供需失衡紅利。這個在去年至今的硅料行業(yè)體現(xiàn)得淋漓盡致,硅料周期長達(dá)18個月,而下游硅片周期約9個月,同步擴(kuò)張的背景下,上游硅料必然出現(xiàn)階段性的供需不足,在產(chǎn)能供需平衡之前,總是可以獲得超額利潤。
技術(shù)迭代可以獲得長期超額利潤,產(chǎn)能優(yōu)勢只可能獲得短期超額利潤。技術(shù)迭代不光可以提高效率,還可以降低成本,而產(chǎn)能優(yōu)勢只是短期降低成本。在降低成本方面,技術(shù)迭代的效果也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過產(chǎn)能擴(kuò)張,一個是化學(xué)反應(yīng),一個是機械作用。
02產(chǎn)能領(lǐng)先只是短期優(yōu)勢,是內(nèi)卷的根源
既然產(chǎn)能領(lǐng)先只是短期優(yōu)勢,光伏玩家總是快馬加鞭上產(chǎn)能,以時間換空間,因此容易造成產(chǎn)能的急速擴(kuò)張,這就是我們經(jīng)??吹降木跋?。
隨著產(chǎn)能不斷擴(kuò)大,技術(shù)紅利逐漸消失,最終變成比拼成本,直至產(chǎn)能過剩,部分產(chǎn)能開始淘汰,最終僅剩少數(shù)寡頭賺取基本利潤。周而復(fù)始。
現(xiàn)階段的單晶硅片正在演繹這個趨勢。
在相同技術(shù)路徑下,產(chǎn)能為王就必然導(dǎo)致同質(zhì)化嚴(yán)重,競爭沒有技術(shù)含量,毛利率下降甚至虧損,進(jìn)而造成內(nèi)卷。
在同一種技術(shù)路線下,產(chǎn)能只可能是短期競爭力,不可能是長期競爭力?;诋a(chǎn)能的紅利和內(nèi)卷,幾乎伴隨著光伏行業(yè)的發(fā)展,早已不再陌生。
那些曾經(jīng)轟然倒塌的光伏巨頭,無不是把產(chǎn)能的短期優(yōu)勢當(dāng)作了長期優(yōu)勢,把戰(zhàn)術(shù)競爭力當(dāng)作了戰(zhàn)略競爭力,最終積重難返。這樣的悲劇,相信還會上演。
03技術(shù)迭代才有長期優(yōu)勢,才能突破內(nèi)卷
光伏行業(yè)就是一部轟轟烈烈的技術(shù)迭代史。
正如光伏行業(yè)常青樹阿特斯在近期的戰(zhàn)略布局中回顧到,在過去20年里,晶體端實現(xiàn)了小爐型到大爐型的轉(zhuǎn)變,實現(xiàn)了從拉一根單晶棒到拉多根棒的技術(shù)突破;硅片端則實現(xiàn)了從砂漿切割飛躍到金剛線切割的技術(shù)創(chuàng)新,帶來了切片產(chǎn)能的巨幅提升和能耗的急劇下降;電池從基于鋁背場的BSF電池升級到了背鈍化PERC電池,從單面電池升級到了雙面電池,電池的核心指標(biāo),光電轉(zhuǎn)換效率,從不到14%提升到了現(xiàn)在超過23%;組件則是從整片到半片,從二主柵進(jìn)化到三主柵、四主柵、五主柵、最終到多主柵(MBB),從組件的單玻封裝到雙玻封裝,從單面發(fā)電到雙面發(fā)電組件。
在P型時代,我們看到了包括大尺寸硅片、PERC電池、多主柵+半片電池、雙面電池和雙玻組件、濕法黑硅等技術(shù)創(chuàng)新。
而今,光伏行業(yè)正在從P型進(jìn)入N型,TOPCon和HJT技術(shù)正在逐漸產(chǎn)業(yè)化,圍繞N型技術(shù)的產(chǎn)業(yè)鏈創(chuàng)新正在展開,從晶體到切片,從N型電池到新型組件。
技術(shù)迭代總能獲得超額利潤,單晶技術(shù)的顛覆性迭代成就了隆基的崛起。近年大尺寸趨勢也體現(xiàn)了明顯的超額利潤。
大尺寸在爭議中,2021年的表現(xiàn)逐漸明朗,18X及21X的占比快速提升,16X的占比明顯降低,15X逐漸退出市場。在這個趨勢下,盡管去年電池片及組件行業(yè)競爭慘烈,但大尺寸也仍然可以獲得一定的超額利潤,我們從終端組件企業(yè)的盈利差異就可以看出端倪。
天合光能2021年營業(yè)收入預(yù)計同比增長51.23%,扣非凈利潤同比增長48.10%,加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率11.79%,較上年增加2.85個百分點,市場占有率進(jìn)一步提升。其中一個重要原因就是,隨著行業(yè)210產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)能快速釋放,210大尺寸組件成本優(yōu)勢顯現(xiàn),天合光能210系列組件產(chǎn)品競爭力得到了體現(xiàn)。
在正在到來的N型大時代,無論是TOPCon還是HJT,各路新舊勢力早已摩拳擦掌,期待著獲取新一輪超額利潤。
以晶科能源為例,在頭部光伏企業(yè)當(dāng)中,率先喊出了“引領(lǐng)光伏行業(yè)N型升級”的口號,2022年N型TOPCon組件出貨量預(yù)計達(dá)到10GW。
實際上,在資本市場,擁有技術(shù)迭代空間的細(xì)分領(lǐng)域或者擁有技術(shù)迭代可能的光伏企業(yè),擁有更多的想象空間和更高的估值。相反,一潭死水的領(lǐng)域或企業(yè),想象空間及估值就差強人意了。
技術(shù)迭代是光伏行業(yè)的主旋律,沒有一勞永逸的技術(shù),更沒有一招鮮的王者,同時產(chǎn)能絕非長期競爭力,只有一時的領(lǐng)先優(yōu)勢,正視這樣的產(chǎn)業(yè)規(guī)律,才能抵擋周期風(fēng)浪,才能收獲周期紅利。
光伏行業(yè)的常青樹,往往都是能夠在長期技術(shù)迭代和短期產(chǎn)能擴(kuò)張中很好把握平衡的企業(yè),而那些消逝的王者往往是戰(zhàn)略布局的失衡。
回到目前這個關(guān)鍵時點,在具體的某個產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié),我們應(yīng)該關(guān)注技術(shù)迭代,還是更應(yīng)該關(guān)注產(chǎn)能領(lǐng)先,哪個才能有超額利潤?哪個才可能獲得更高估值?無論是光伏企業(yè),還是投資機構(gòu),都應(yīng)該知道短期及長期超額利潤在哪里,不在哪里。
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